华策影视(300133)：收购佳韵社 新媒体发行实力跃上新台阶

点评：

收购有助产业链垂直整合，公司新媒体发行实力跃上新台阶。华策影视作为领先的民营电视剧制作发行机构，在行业耕耘十余载，已经具备优秀的本土电视剧策划、制作、发行及境外电视剧引进发行能力，但在新媒体业务上斩获不大。此次收购的佳韵社成立于2010 年7 月，创始团队拥有10 年以上的影视版权发行和媒体营销经验，目前已与海内外200 多家影视制作方缔结合作关系，并与北京电视台下属音像出版社确立战略合作伙伴关系，联合引进大量海外影视、综艺节目且均获得版署的网络发行批文。截至2011 年3 月，佳韵社已累计发行约15000 小时的影视、动漫、综艺、纪录片、音乐等节目，未发生版权纠纷，并与新浪、搜狐、奇异、腾讯、土豆、迅雷、优酷、乐视等建立了稳定的合作关系。随着近年来盗版打击力度加大，视频网站盈利模式逐渐清晰，网络视频行业在沉寂几年后迎来“第二春”：据艾瑞咨询统计，2010 年中国网络视频市场规模达到31.4 亿元，同比增长78.1%。行业整体快速增长的同时，各大视频网站间、乃至视频网站与电视台间的竞争日趋激烈，推动网络版权价格快速上涨。我们看好华策的内容、传统媒体渠道资源与标的公司的新媒体渠道资源间的良好互补性，预期公司新媒体业务将迎来大跳跃。此次收购以标的未来三年盈利（预计2011-2013 年净利润分别为2000 万元、3000 万元、3600万元）为基础进行估值，对应PE 约为9 倍，价格较为合理。

原有电视剧业务仍将保持高增长。投拍剧方面，今年投拍的20 部剧中预计有7 部在年内发行，加上去年投拍但未发行的7 部剧，共14 部，发行部数较2010 年将增长55.6%。从《抬头见喜》等剧的进展情况来看，预计全年投拍剧的收入和利润有望实现50%的增长，业绩的释放将主要集中在下半年。引进剧方面，数量与去年基本持平，但一方面引进剧价格整体不断上涨，另一方面不同国家或地区电视剧价格差异较大，通过优化引进剧目，引进剧有望实现30%以上的增长。

影院业务瞄准二三线市场，快速推进。公司通过与浙江省内第1、全国第7 的时代院线成立合资公司，共同投资开发时代院线未来所有的新建影院。这些新建影院将大多位于江、浙、皖等地的二三线城市，所处市场饱和度及进入成本低，同时居民消费能力较强。这些新建影院将多为5 厅，900～1000 座的规格，预计平均投资成本在1000 万元左右。目前已有5 家影院开业，计划年内开到15~20 家，3 年内开到50 家，5 年内开到100 家。预计影院业务将在两年后开始贡献利润，并且在新建影院数量上存在超预期的可能。影院的建设还将为公司未来加大电影制作业务拓展力度提供有力支撑。

盈利预测：

由于收购标的何时开始并表存在不确定性，预计最早也在三季度末，因此这里暂不考虑收购在年内带来的业绩增厚，我们对公司2011-2013 年的EPS 分别为1.24、1.76 和2.19 元，对应于最近收盘价的PE 分别为：28.72、20.23 和16.26 倍，维持对公司的“推荐”评级。