揭秘做空者三大杀手锏：穷极调查 踏准差异

【中国企业家网】(记者 李聪)回溯到几个月前，“浑水(Muddy Waters Research)”和“香橼(Citron Research)”还只是个陌生的字眼，而如今，这两家研究机构已经和中国概念股紧紧的联系在一起，雨润，绿诺，泰富电气……海外上市的中国公司，只要被这两家公司“点名”，无论生死，都已经历一番惊魂之旅。

成立刚满一周年的浑水常被人称为“位于香港的小公司”，创始人布洛克(Carson Block)本人也喜欢自称为小人物(Nobody)。但一年间，浑水质疑5家公司造假，绿诺因此在一个月内被摘牌，市值全部蒸发，上市16年的嘉汉林业的股价也跌去了七成以上。

布洛克并不孤单。在美国的洛杉矶，有一名叫做莱福特(Andrew Left)的家伙，运营着香橼，专门用于发布针对在美上市公司的做空报告。香橼的战绩更加“辉煌”：从2006年起，截止到6月中旬，共发布涉及18家公司的报告，其中15家损失惨重：13家市值跌去一半甚至更多，2家停牌。

从浑水网站上大大的中国地图和香橼标示的“香橼了解中国”的字样，便可以看出，他们同样“爱”中国。

春华资本CEO胡祖六对《中国企业家》表示：“我在市场上这么多年，都没听说过他们(注：浑水和香橼)。他们不是主流。”如此“非主流”的研究机构，何以将中国的上市公司“扳倒”?本刊通过专访布洛克和莱福特，揭示出做空者成功的三条要则。

一，穷极调查手段

在香橼的报告里面，有些信息之前并不为人知，某位被香橼指控造假的公司董事长向《中国企业家》表示，某事件知情人十分有限，“这几个人里面，是哪个人提供了资料，我已经很清楚。”

“我不喜欢聊我的团队，但客观的说，他们遍布全球各地。”莱福特对《中国企业家》回应道，除研究人员外，确实存在很多调查公司，直接或者间接向其提供资讯，“我通过自己的调查关系网找到他们，至于收费则各有不同。”

“而且，我寻找可能造假的公司时，在锁定目标之后，我会阅读所有的分析师报告，并试图寻找任何知道更多信息的人。”莱福特说，迄今为止，他只来过中国一次。

而浑水的研究报告中，会发现含有大量的中文资料，包括工商局注册资料、股东详单等重要信息。对此，布洛克透露，有很多工作人员在中国，与其一起配合研究。“保护研究人员是最首要的任务，因为他们比我更容易暴露。”

布洛克甚至透露，他们经常以潜在客户的身份接近目标公司。“在做空报告发布前，有时候我会去和公司管理层进行沟通，只是我们基本不会表明自己是浑水。”布洛克也向《中国企业家》证实，从去年年底搬离上海至今，仅到中国一次。

“国内有一些人，把情报卖给美国的分析师，由美国机构做空。中国人在关键时刻，总有一些人暴露他的‘汉奸’本性。”这位董事长情绪激动，他认为，没有人在中国“帮衬”，做空者很难得逞。

二，踏准中美差异

不可否认，中国的某些企业确实存在造假行为。但有些“造假”在中国企业看起来，或许有些冤枉。

“在国内，当年的税收任务已经完成，企业将剩余营业额做入下一年的帐中，这不仅为企业减缓了资金压力，也为了避免下一年定出更高的税收目标。”一位业内人士如此描述税收与企业实际经营的关系，并称这种做法并非个例。正是由于这种操作，致使在美上市公司提交至SEC的文件与国内数据存在落差。

这在美国的逻辑层面上无法理解，更不会认可其合理性。“如果我是投资者，我不会投任何对政府欺诈的公司，无论是对哪个政府。”香橼创始人莱福特对《中国企业家》表示。

但有时候，这种财务“硬伤”并不存在，中美道德上的差异则导致了问题的严重。

例如，在香橼对泰富电气的做空报告中，指出了其公司创始人早年的一桩纠纷，用以证明公司领导人不可信。而在对斯凯的做空报告中，香橼指出，“宋涛曾经表示，斯凯的情况不佳，最艰难的时候连续几个月都没发工资。”

这一抽掉了时间背景的信息足以让美国的投资者对斯凯感到怀疑。事实上，这一状况确实存在，但是在公司早年创业期间。而且公司也从来没有避讳谈及那个时期。在斯凯上市以后，中国媒体还曾经把那段岁月作为励志故事的一部分进行回顾。在中国，多数民营企业都有过这样的艰苦岁月，人们对民营企业的早期艰辛历程充满了敬佩，而不是怀疑。但香橼通过巧妙的“移花接木”，让看不懂中文的美国投资者误以为斯凯财务状况不佳。

在美国，信用记录被看作是道德的重要组成部分，做空者正是看到了这点差异，并将之严格的套入美国的体系中，使之成为“软肋”。

三，调动真正空方

据《巴伦周刊》报道，做空者最终都获得了两位数的回报。

“很明显，别人亏得越多，我赚的就越多。”浑水创始人布洛克毫不掩饰自己通过发布做空报告来获利的事实。布洛克表示，自己会将报告发给自己的客户，与此同时将自己的资金进行相应的操作。布洛克拒绝透露客户的详细信息，但布洛克称自己发布第一份报告时，曾将报告发给过许多业内投资人。

莱福特回应本刊质询时则提到，自己并未在市场上购买做空期权，“但这是我能透露的最大限度。”

浑水和香橼，仅是为做空者的出手“鸣枪”，在股票面临看空机会的时候，资本市场的利益引诱着空方大量进入。并且，在胡祖六看来，这里不仅有沽空，还有更大范围的抛售，是中国概念股的集体信任缺失导致的。

莱福特则坦言，远在大洋彼岸的美国投资者，很难对中国公司有着足够的信心。“一些在美上市的中国公司缺乏透明度，而美国的投资者大多并没机会亲眼见到这家公司。更何况，一些中国公司已经出现了财务诈骗，这些不良记录会让投资者形成固有印象。”

企业当自救

香橼创始人莱福特强调：“我在寻找美国上市公司中的造假者，只是这家企业刚好在中国。”企业如何通过自救，让做空者无处可逃，成为当务之急。

但是，“如果作空者是造谣，你可以去控告它。俗话说，‘为人不做亏心事，半夜敲门人不惊’。恶意中伤，只能短期打压股价，不可能持久。”胡祖六鼓励那些被“陷害”的企业勇敢的拿起法律武器进行反击，沉默只会让事情更糟糕。

布洛克则透露，最近不止在寻找中国海外上市中造假的公司，也在寻找被低估的好公司。“但让我担心的是，一些优秀的企业，因为业绩压力不得不去造一点假。这是我很难为他们贴上‘买入’的标签。”布洛克建议，这些公司应该主动通过律师去向SEC说明情况并并请求重申(重新申报)。这可能会导致一些麻烦出现，但这总比被动曝光，或因这些疑点导致股票被低估要好得多。