短期市场资金偏紧 地方债发行首现部分流标

11日，年内首批地方政府债券发行，认购需求不足导致票面利率上行。其中，3年期品种出现部分流标，这是2010年地方债合并发行以来首次出现流标。

分析人士认为，地方债遇冷与短期市场资金偏紧、机构观望情绪仍浓存在直接关系，后续地方债招标情况有望好转。

今年首批地方债招标过程可谓一波三折。6月17日，财政部披露了年内地方债首次代理发行计划，首批地方债分为3年期和5年期两个品种。5年期品种原计划6月27日招标，3年期品种计划7月11日招标。由于市场流动性偏紧，5年期品种招标推迟到7月11日，与3年期品种同日发行。

根据历史经验，地方债发行利率与同期限国债平均利差在5到10基点。据中债网公布的发行结果，5年期地方债中标利率为3.84%，高出7月8日5年期国债中债估值近30基点；3年期地方债中标利率达3.93%，与5年期品种倒挂9基点，与同期国债收益率偏差接近50基点。

在认购情况方面，5年期债券获得266.2亿元有效投标，实际发行254亿元，投标倍数1.05；3年期地方债获得239.4亿元投标，实际发行239.4亿元，流标10.6亿元。

一线交易员表示，由于发行量小、流动性差、融资不便且销售难度大，地方债定价相对国债而言存在先天劣势，以往大部分地方债发行利率多高于国债二级市场收益率，此次大幅偏离国债利率的情景并不多见。

综合交易员观点来看，今年首批地方债利率偏高存在四方面原因：首先，资金“弹药”不足。国泰君安刘颉指出，地方债因流动性差不受欢迎，近期投资者资金也不宽裕，因此参与投标的积极性不高，特别是股份制银行参与较少。其次，机构中短期配置偏饱和。长江证券斯竹表示，由于前期机构配置中短期债券较多，在资金偏紧局面下，两期地方债吸引力大打折扣。再者，地方债定价模糊。邮储银行刘晋认为，尽管地方债资信几乎可媲美国债，但很多机构并不是一视同仁，机构在地方债定价上比较模糊，往往倾向于观望。事实上，2010年首只地方债发行时同样出现了认购不足以致利率走高的情况。最后，国泰君安分析师指出，2009-2010年地方政府大幅扩张各种渠道的融资规模，近两年将迎来到期高峰，政府对于地方融资平台的清理也加大了再融资风险，市场对此有所担忧。

对于3年期与5年期地方债中标利率出现倒挂，交易员表示，主要原因仍是认购不足，导致中标利率落在最高的一个投标标位。

对于两期地方债的中标利率，市场显然认为有偏高之嫌。有交易员透露，当日一级半市场上，两期新债的收益率已出现明显回落。市场人士预期，机构在后续地方债投标中有望恢复理性，但与国债利差可能较往年有所扩大。