华谊兄弟：思路清晰 前景远大

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公司近日公告拟与苏州工业园区管理委员会及其他投资方在苏州合作开发电影主题公园，项目公司成立后将使用“华谊兄弟(15.040,-0.31,-2.02%)”品牌，并向公司支付许可使用费。我们对此点评如下：

电影主题公园项目是公司品牌影响力的又一次体现和强化。今年2月15日和5月13日，公司曾公告分别与上海嘉定工业园区和深圳坪山区合作建立“华谊兄弟”文化城，文化城主要定位于摄影棚和文化旅游，而此次电影主题公园项目是公司在文化旅游方向的又一突破。

我们认为其意义有以下几方面：

1）文化城和电影主题公园项目的开发将进一步改进公司的业务布局，推动公司向综合性传播娱乐集团发展，长期来看将扩大公司收入规模并有效平滑公司在电影和电视剧业务业绩上的波动性，为公司提供更为稳定的现金流；2）文化城和电影主题公园的开发和运营，将进一步强化公司“华谊兄弟”品牌的对外影响力，提升其品牌价值；3）与上海、深圳、苏州等经济发达地区政府的合作将使得公司的发展获得更多支持和资源优势。

但另一方面，尽管文化城和主题公园项目的开展对公司长期发展构成重大利好，其由于这些项目都需要较长的设计和建设周期，1-2年内对公司业绩没有太多正面影响。

11年公司电视剧业务将发力。11年公司计划形成收入的电视剧有17部，大幅高于往年，而电视剧发行价格的上升也将带动公司电视剧业务业绩的提升，预计11年电视剧业务收入同比增长65%。目前公司共有12个工作室，以每个工作室每年生产2部电视剧计算，全年产能为24部，公司电视剧产量仍有进一步上升空间。

电影业务等待12年爆发。11年将是公司电影业务的小年，10年《唐山》等电影为公司贡献大量票房收入，11年公司计划上映的电影不多，我们预计全年公司电影业务收入同比下降15%。但12年公司电影业务将有爆发增长，“H计划”中的8部电影将在12年上映。

由于电视剧业务的毛利率低于电影业务，公司电视剧业务收入的上升将使得整体毛利率下降，但电影业务的销售费用高于电视剧业务，11年公司营业费用将同比下降。

预计11-13年公司实现归属母公司股东净利润1.87、2.46、2.98亿元，折合每股收益0.31、0.41、0.49元。对应目前股价PE为50倍、38倍、31倍，短期看估值仍然偏高。但考虑到公司发展思路清晰、发展前景良好，我们给予公司“推荐”评级，建议价值投资者长期持有。

投资风险提示：电视剧和电影产品收视效果低于预期的风险。